El Banco Central emitió casi $450.000 millones desde noviembre -una cifra que equivale al 32% de la base monetaria a inicios de ese mes- más que nada para prestarle al Tesoro y para comprar reservas. La política de la entidad que conduce Miguel Pesce se relaja a toda velocidad y arroja dudas respecto de cuál es la pata monetaria del plan del ministro de Economía Martín Guzmán. 

Para operadores, desde que se impusieron controles de cambio el Central aprovecha para inyectar dinero sin mayores riesgos. Pero también se preguntan si no se acelerará la emisión de acuerdo a las necesidades de financiamiento del Tesoro y están atentos a si la entidad prende la aspiradora en febrero, cuando caiga la demanda de dinero para limitar potenciales efectos sobre la inflación y la brecha cambiaria. 

El 20 de diciembre pasado el BCRA le transfirió $100.000 millones en concepto de adelantos transitorios al Tesoro. Los adelantos son préstamos al fisco que implican un aumento en el dinero en circulación.

Es la primera vez que Pesce emite por esta vía, su antecesor Guido Sandleris ya había empezado en noviembre a transferir dinero al sector público nacional a través de adelantos, por un total de $190.000 millones entre mediados de noviembre y primeros días de este mes.

Los adelantos transitorios se transformaron así en la principal fuente de expansión monetaria de los últimos dos meses. Y podría haber más este año, ya que el BCRA publica los datos oficiales con demora por lo que todavía no se conoce qué pasó en los últimos seis días hábiles del año. 

Como segundo factor de explicación de la expansión monetaria se destaca la compra de divisas por parte del Central.

Desde que se establecieron los controles de cambio reforzados, el 28 de octubre, la autoridad monetaria es la principal compradora de dólares en el mercado cambiario mayorista. Juega un juego arreglado: las trabas cambiarias sólo permiten comprar a importadores, mientras que el resto de los demandantes de divisas para atesoramiento o consumo en el exterior están sujetos a un tope de USD 200 mensuales desde ese día.

Al mismo tiempo, los exportadores están obligados a cumplir con plazos estrictos para vender a tipo de cambio oficial las divisas que obtienen por sus operaciones en el exterior. Así, se genera un sobrante de dólares que el BCRA compra. Y, para pagar por ellos, también emite pesos. 

Entre el día siguiente a las elecciones presidenciales y el 20 de diciembre, último dato disponible, la entidad inyectó $199.049 millones para pagar por las reservas que compra.

Las reservas brutas sumaron USD 1381 millones en ese plazo, debido a compras por USD 3.483 millones en el período que fueron parcialmente compensadas por salidas de depósitos en dólares de los bancos, pagos de deuda del Tesoro y vencimientos de préstamos de organismos internacionales. 

Los controles de cambio le permitieron a la entidad volcar plata a la calle.

Las colocaciones de Leliq, con las que el BCRA saca de circulación los pesos excedentes no aportaron en su rol de aspiradora desde las elecciones, dado el desarme de esos papeles. Pero, en cambio, los pases pasivos a un día que cumplen un rol similar si redujeron la base monetaria dado que los bancos las prefirieron ante el temor de un final abrupto para las vituperadas Leliq. 

En total, desde el inicio de noviembre -primer mes con controles de cambio plenos- la base monetaria se expande algo más de $444.000 millones, un 32%.

Con todo, la mayor laxitud monetaria todavía no se salió de los carriles que dejó marcados la administración anterior.

Sandleris y equipo habían dado margen para una política monetaria expansiva antes de irse, al elevar la meta de base monetaria que se impusieron y permitir que el cálculo -que se hace sobre promedios diarios de base monetaria- se compute en forma bimestral entre diciembre y enero en lugar de en forma mensual.

Esto da margen a cumplir con la meta expandiendo el primer mes y contrayendo en el segundo. Aún así, desde que Pesce se hizo cargo del BCRA no se volvió a escuchar palabra respecto de la meta heredada y los informes quincenales no se publicaron.

Pero los datos diarios muestran que el promedio de base monetaria todavía cumple la meta. El tope para este mes está en $1,83 billón, nivel que el promedio acumulado de base monetaria para el período todavía no alcanzó: está en $1,71 billón.

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Por ahora, los operadores miran los movimientos del Central todavía con buen tono. Admiten que con la inflación en el 52,1% interanual, expectativas para 2020 en 43% y la demanda de dinero en mínimos, un error de cálculos puede tener un efecto desestabilizador como el que menciona Guzmán cuando se refiere al financiamiento monetario. La dinámica de precios y la brecha cambiaria son las preocupaciones.

“El cepo fuerza mayor demanda de pesos, con lo cual eso da margen para emitir. Además, tenés factores estacionales, porque en diciembre la demanda de pesos aumenta por aguinaldos y gastos de fin de año. La duda en todo caso es qué van a hacer en febrero, cuando caiga la demanda de dinero, si van a aspirar esos pesos o no”, dijo un operador de un banco de capital local.

De la mano de la mayor oferta de pesos, el nuevo Banco Central aceleró la baja de tasas. La semana pasada, luego de dos recortes al piso de la Leliq, logró que cayera al 55%. Un retroceso de 8 puntos porcentuales en poco más de una semana. Y se transformó en el nivel más bajo para la que, por ahora, es la tasa de referencia en 9 meses.

El sistema se plegó a la baja propuesta por el BCRA de inmediato. “Mi impresión es que los bancos ya descontamos que va a haber bajas de tasas y a la hora de acercar posturas ponemos todo en la tasa mínima del día, no debemos ser los únicos porque todos los días colocamos menos Leliq de las que pedimos, con lo cual debe estar dejando plata afuera”, dijeron en la mesa de un banco. “El BCRA parece estar renovando lo que le vence, no quiere incrementar el stock de Leliq ni sacar pesos, pero tampoco desarmar e inyectar dinero sin control, me parece prudente al menos por ahora", agregaron.

Con el stock de Leliq estable y la inflación avanzando a todo vapor, lo que logra el BCRA es una muy lenta reducción en términos reales del dinero colocado en esas letras. Como un salario estable frente a la inflación, si la cifra nominal se mantiene, el avance de los precios hace caer su valor “real”.

Pero más allá de la actitud de Pesce y su equipo en las licitaciones diarias de Leliq, en el mercado también están atentos al lenguaje de los comunicados del nuevo Directorio.

“En un comunicado, el Directorio volvió a indicar que la tasa de referencia ‘se ubica en un nivel inadecuado', apuntando a nuevas reducciones”, destacó un informe de SBS.

“A su vez, el Directorio puso nuevamente el foco en la consistencia que debe guardar la tasa de referencia con ‘las perspectivas de evolución nominal de las variables económicas relevantes’ y mencionó específicamente la Ley de Solidaridad y Reactivación Productiva, el acuerdo social y la reestructuración de la deuda pública. A nuestro entender, este fragmento podría estar anticipando un programa de metas de agregados monetarios ajustadas a las necesidades de financiamiento del Tesoro y un objetivo de reservas, ambos consistentes con los compromisos que surjan del acuerdo social”, agregó el análisis de la sociedad de bolsa.

En particular, lo que más llamó la atención es la mención del programa de emisiones de Letras del Tesoro como la que licita hoy el Ministerio de Economía como una nueva “curva de tasas en pesos” que va ganando más relevancia que la propia Leliq.

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“Finalmente, el BCRA reiteró que el Tesoro definirá ‘una nueva curva de tasas de interés en moneda nacional’. Por un lado, este fragmento parece restar importancia a la tasa de interés de las Leliq como ‘referencia’. Por otra parte, apunta claramente a la incipiente curva de Letras del Tesoro ajustables por Badlar, tal vez anticipando que se convertirán en el nuevo instrumento de esterilización monetaria”, concluyó el reporte de SBS.

Para Gabriel Caamaño de Consultora Ledesma, esto prueba que la política monetaria ahora está subordinada a las necesidades del Palacio de Hacienda. Se recorta la tasa para ayudar al ministro Martín Guzmán a colocar deuda más barata, porque si no lo hiciera debería ir a pedirle al BCRA que emita dinero para cerrar sus cuentas. 

“Los dos bajones de tasa se dieron en la previa de una emisión en pesos del Tesoro que busca calzar con un vencimiento en pesos, que de no ser compensado implica mucha más emisión. Ahí hay una clara subordinación de lo monetario a las necesidades financieras del Tesoro”, dijo Caamaño. 

En los bancos, mientras tanto, entienden el nuevo lenguaje monetario como una señal de que las Leliq tienen fecha de vencimiento. “Pienso que están allanando el terreno como para que te vayas haciendo a la idea, un poco cuando se estabilice, para que el mercado se digne a alargar plazos mucho más allá de los 7 días que dura una Leliq”, dijeron en una mesa. 

Y cuentan que, en sus primeros días, al menos uno de los objetivos de la nueva administración monetaria parece estar surtiendo efecto. Los pesos que desde octubre el BCRA está dejando sueltos encuentran su camino en dirección al crédito. “Empresas no repunta tanto, un poco quizás en las últimas semanas, pero más en noviembre que en diciembre los pesos que no van a Leliq los estamos colocando en préstamos, sobre todo consumo, como tarjetas”, dijeron en la misma entidad.